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媒体称中国M2被妖魔化 判定人民币超发不科学

来源:中国青年报2013年4月3日【评论0条】字号:T|T

  刚刚连任的中国人民银行行长周小川正面临棘手的难题。虽然多年来,他在处理货币问题上一直表现得游刃有余。但现在他所面临的货币形势可能比他的上一个任期更为复杂。

  央行最新公布数据显示,截至今年2月末,我国M2(广义货币供应量)余额达到99.86万亿元,全球排名第一。而中国的GDP(国内生产总值)只排名世界第二,M2与GDP的比值将近1.9,创历史新高。这导致“中国货币超发”的质疑声再度响起。

  不久前,周小川回应了这一质疑。这位学者出身的官员强调,各国经济体金融结构特性不同,M2统计口径不同,只看M2与GDP的比值,不能轻易得出货币“超发”结论。

  中国M2可能被“妖魔化”了

  据21世纪网数据部统计,2008年中国、美国、欧元区新增的货币供应量基本持平,2009年美、日、英、欧同时大幅减少新增M2,而中国的新增货币供应量以每年12万亿元水平连续增长4年,激增50多万亿元,实现翻番。

  渣打银行[微博]的报告称,2009年~2011年间,全球新增的M2中人民币贡献了48%;2011年当年贡献率为52%。

  中美比较的数字也令人吃惊。截至2012年年末,中国的M2与GDP之比达到1.88。同期,美国的M2余额为10.04万亿美元,GDP为15.81万亿美元。

  分析人士认为,这相当于中国一元钱的货币供应,只撬动了五角钱的GDP,而美国一美元拉动最少1.5美元的GDP。

  从纵向比较看,中国M2与GDP的比值从1978年的0.32增长到2012年的1.88,在34年间扩大了近6倍。

  批评者认为,2008年以来,为应对全球金融危机,中国货币管理部门用信贷急剧扩张的方式维系了繁荣,但同时“埋下了货币快速贬值的隐患”。

  但是,周小川在两会期间反驳了上述批评。

  他认为,中国仍处于市场化转轨时期,货币化进程加快,一些产品从计划经济下的直接实物分配,转变为货币化交易,如土地、房产等货币化更为突出。同时,资产市场的迅速发展,包括交易所市场、银行间市场,以及扩大人民币跨境使用,也增加了货币需求。

  历史地看,2012年中国名义GDP是2002年的4.5倍,M2余额2012年也大约是2002的5倍,说明货币发行速度大体符合规律。

  总体而言,一个国家总储蓄率高,M2数量就会大,亚洲国家的M2与GDP之比普遍较高,这与亚洲国家的储蓄率高有关。我国总储蓄率约是GDP的50%,其中家庭储蓄率超过30%,远远超过美欧等发达经济体,也比亚洲的平均水平高出一截。

  M2高还与间接融资比重大有关,由于间接融资表现为经由银行存款,这导致间接融资比重大的经济体M2与GDP之比通常比较高。日本、德国等,融资体系以银行为主,M2比GDP就比较高。

  此外,中国M2的统计口径相对较大。周小川举例,IMF(国际货币基金组织[微博])用金融总资产与GDP的比率衡量货币发行量,金融总资产是银行总资产加上公开发行的债券总市值及股票总市值。2011年,该数据的世界平均水平为366%,美国、欧元区、英国、日本分别为424%、449%、784%和540%,平均水平为476%;亚洲四小龙平均水平为544%多;中国只为303%。

  他强调,中国的银行总资产占金融总资产的3/4,显著高于其他国家,主要原因是直接融资(股市、债券等)尚发展不足。

  上海交通大学[微博]研究员高连奎认为,许多人谈货币“超发”,没有搞清楚广义货币和基础货币,是两个概念。M2是广义货币统计指标,类似一个记账数字,与基础货币的发行关系不大。

  他解释称,银行放贷后,企业或个人借到的钱,不一定马上使用,一般也要存在银行,此时银行又增加了一笔存款,还要继续放贷。M2就是经过这种多重贷款“派生”出来的存款余额总量,这可看成“货币的循环利用”。

  因此,M2数值不但取决于基础货币投放量,也取决于货币循环和周转的效率,也就是“货币乘数”。

  一般而言,为防止“货币乘数”无限扩大,导致货币循环链条崩溃,各国都设有存款准备金,不允许银行把所有的钱都贷出去,存款准备金率就是控制“货币乘数”的主要阀门。

  中国的商业银行存款准备金率从2005年的7.5%,一路飙升至20%上下,“阀门”不可谓收得不紧。

  高连奎表示,相对可取的中美货币比较指标是“货币乘数”。1959年至今,美国“货币乘数”平均值为9.74倍,最高值为1985年的12.44倍。金融危机爆发后的2009年9月,美国“货币乘数”下降至最低值4.63倍。这反映出,当时美国经济体信用链条断了,贷款意愿急剧下降,货币周转速度和使用效率都降低了。

  而中国“货币乘数”在2001至2010年间,最高是5.17倍,最低是3.68倍,中值在4.45附近。“在常规年份,美国的‘货币乘数’一般是中国的两倍,说明美国的金融循环能力比较强。”

  高连奎分析,“货币乘数”的比较反映出,像中国这样以大型银行为主的金融体系,缺乏中小型金融机构的支持,资金运行效率比较低,“毛细血管不发达,主动脉负担重,沉淀的血液就比较多”,这是导致广义货币存量比较大的原因之一。

  从物价指标看,2001~2011年这10年,中国平均通胀率是2.5%,最高5.9%,最低负0.8%。1990~2000年平均7.1%;1980~1989年,是7.7%。这就是说,即便最近10年中国M2“加速度”增长,却同时保持了相对较低的通胀率。

  今年2月份我国CPI达到3.2%,超过此前多数人士的预期。周小川则强调,在央行货币政策目标中,保持低通胀排在第一位,央行对此高度警惕。当然,与促进经济增长、增加就业和维持国际收支平衡,这三个货币政策目标,在不同时刻,“相互之间存在不一致,是需要权衡的”。

  财经分析人士贺江兵认为,中国M2可能被“妖魔化了”,许多分析犯了常识性错误。他说:“把物价、房价高等归咎于央行,归咎于M2,犹如把你的工资低,归咎于给你发工资的会计一样”。

  “用统计口径不同的M2来判定人民币超发,其实是个伪命题”,高连奎表示,实际经济生活中,中国CPI基本稳定,而企业界尤其是中小企业,反而面临融资难的老问题,再加上高利贷盛行、信托贷款、影子银行等现象,这反映出中国实体经济遇到的可能不是通货膨胀,而是通货紧缩。

  外汇占款成为中国巨量M2的源头

  中国光大银行[微博](3.13,0.00,0.00%)信贷审批部副总经理杨文化把工业化、城市化和出口导向,比喻为驱动中国M2增长的“三个高速轮子”。

  工业化和城市化,使各地进行大规模基础项目建设、商品生产和造城活动,新增贷款尤其是长期贷款需求巨大,这大大增加了货币需求。这些贷款本身还款周期比较长,周转速度慢,容易沉淀在银行存款账户上,形成M2。

  相对而言,美国等发达国家早已完成工业化和城市化,经济中服务业占比高,发展服务业不需要太多贷款支持。

  农业银行(2.73,0.04,1.49%)首席经济学家向松祚[微博]曾说,中国经济增长模式是“三依靠”:经济增长依靠投资拉动;投资拉动依靠信贷增长;信贷增长则依靠货币扩张。这是M2增加的重要原因。

  另外,中国的出口导向产生持续大量的贸易顺差。企业出口收到的外汇卖给银行来“结汇”,这直接增加人民币存款;银行再将外汇转卖给央行,形成央行的外汇储备,银行头寸也会增加;银行头寸增加后,通过放贷和货币乘数,都会扩大M2。

  据统计,2012年之前的10年,外汇占款已经成为中国基础货币投放的主要渠道之一。有测算称,外汇占款占基础货币的比例,已经从1994年的25%上升到2010年第三季度的94%。

  2012年年底,中国基础货币余额是25.2万亿元人民币,是2001年4万亿元的6.3倍,是8年前2005年6.4万亿元的3.94倍。

  同时,2005年汇率改革之后,我国的外汇储备已经从8000多亿美元,上涨到2012年年末的33115.89亿美元,折合人民币超20万亿元。

  按照一般计算方法,M2总量等于基础货币乘以货币乘数,25万亿元基础货币,乘以大约4~5倍的货币乘数,得出M2总量在100万亿元上下,与央行统计口径基本一致。

  这说明出口导向形成的外汇占款,已经成了中国巨量M2的源头。

  “外汇占款意味什么?中国人生产,出口给外国人消费,换来了纸票子,只能再去购买人家的债券”,李才元称,出口实物、进口钞票,中国人的劳动财富转移出去了,而国内货币存量又增加了,再加上货币配置方向不平衡,才造成当下货币“毛了”的现象。

  他说:“这其实是多年来外向型经济发展的必然结果”。

  “货币战争”来袭怎么办

  巨量M2实际上反映了中国内部经济转型难度加大,而外部环境更不乐观。不久前,日本央行步美联储后尘,推出“无限量”货币宽松措施。当今世界的前四大经济体纷纷打开货币水龙头“放水”。一场以“竞争性货币贬值”为特征的“货币战争”已在所难免。

  “将邻国当做垃圾桶,发动一场货币战不仅是危险的,而且最终将危害自身。”中投公司总经理高西庆最近公开发出警告:“作为一个负责任的国家,希望日本不要这样做。”

  央行副行长易纲则在两会期间暗示,针对越来越多的国家加入贬值阵营,中国货币政策已做好准备,会“予以稳妥的应对”。

  不过,在中国经济的外向型局面短时间无法扭转的情况下,外汇占款推动着基础货币投放,央行应对外部“货币洪水”的办法也有限。

  分析人士称,目前来看,央行靠发行央票和提高存款准备金率这两个“阀门”,来对冲和调配货币,这是比较“被动”的措施。

  “主动”的货币政策,必须有针对性地规避投资过热,看紧通胀,并能有效遏制房价大幅反弹。这正是周小川行长两会期间所说的“结构性政策”。

  也就是说,要针对不同的产业部门,实施不同的信贷政策,资金流向要能扶助和促进实业,尤其要支持科技类工业企业发展,减少投向房地产等资源类产业。

  另外,M2/GDP比值持续攀高的确在警示,我国金融体系整体运行绩效较低,“健康指标有问题”。因而,加快债券市场、股票市场等直接融资工具的发展,进一步放松金融管制,并适时发展民营银行,激活民间融资,推进利率市场化,拓宽企业和居民的金融资产运用渠道等,这都是给中国经济肌体“舒筋活络”、“补中益气”,既治标也治本的政策方向。

  人民币“走出去”要一步一个脚印

  经济学家李才元提醒,目前中国经济要防止“急病乱投医”。

  他发现,有些人一边批评中国货币“超发”,一边鼓吹人民币尽快“走出去”,在离岸人民币市场上“大干快上”,甚至要求中国放开资本项目管制,让人民币迅速成为国际投资和交易货币。

  “这是一种激进而危险的倾向”,李才元说,货币只是实体经济的影子,中国实体经济的健康状况是人民币国际化的基础,在经济转型、产业升级、科技创新这些本质问题没解决好之前,人民币“走出去”要一步一个脚印,否则会掉到陷阱里。

  在中国货币“超发”的批评声中隐含着一种强烈的暗示,似乎只要把人民币“引出国门,流到海外”,就能解决问题。从新加坡到伦敦,不少人士都在积极鼓吹人民币的“离岸交易”。

  高连奎表示,这种思路很可能导致人民币定价权“外移”。“离岸中心要建在中国能够管理和监控的地方,其功能要有利于人民币回流,主要是服务于走出去的中国企业海外融资”。

  李才元提出,人民币遇到的暂时困境并不可怕,关键要结合中国经济实情,稳妥推进“实业换资源”的战略。中国是实业大国,要同资源国家形成有效的经济交流,帮助人家建立实业体系,解决当地就业和劳动力培训,这样才会真正促进全球经济复苏,有利于中国也有利于世界。

  “人民币要服务于这个战略,可以与这些国家加强双边货币互换,增加人民币结算和交易空间,让更多国家感受到持有人民币的好处”,他强调,从这个意义上说,人民币在国际上的品质和信用,是由中国实体经济的数量和质量决定的,切不可操之过急。

  在“货币战争”叫嚣格外激烈的时候,扎紧篱笆、练好内功、适时出击,是人民币由弱转强的原则。李才元说:“人民币独立自主,要走自己的路。”

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